주식을 잘하기 위해 채권 가격결정과 시간가치의 개념 이해하기

채권 가격결정

주식과 비교한 채권의 가장 큰 차이점은 만기, 금리, 신용, 이자 주기, 쿠폰 방식 등 다양한 설정 조건으로 채권의 가격을 결정합니다. 채권의 가격은 일반적으로 액면가 100으로 표시되지만 잘 알려진 바와 같이 SIP 채권의 조건(금리, 만기, 금리표, 신용등급)에 따라 달라집니다.

사실상 투자자들이 발행자에게 자금을 제공하는 기회비용(만기까지의 시간가치, 발행자에게 발생할 수 있는 신용위험, 기타 옵션으로 인한 불확실성)을 보상하는 방법은 채권에 적용되는 이자율과 가격입니다.

기회비용이고 채권에 표시된 이자율은 변함이 없기 때문에 기업의 신용도가 그대로여도 시장에서 이자를 더 높게 받을 수 있다면 기존 채권가격은 하락하게 됩니다. 즉 시장금리가 오르면 채권가격이 하락하고, 시장금리가 떨어지면 채권가격이 상승하는 것입니다. 이 때문에 실리콘밸리 은행은 파산했습니다.

채권 시간가치

회계상으로는 미래의 일정한 금액이 현재 어느 정도의 가치에 해당하는지를 현재가치로 표시합니다. 문제는 미래에 만 원을 받는 것이 분명 지금 얼마의 돈을 받는 것과 같으며 여기서 전제하는 것은 고정된 할인율이 있어야 한다는 것입니다. 현재가치를 알기 위해서는 미래가치와 그에 상응하는 할인율이 있어야 하고 미래가치를 알기 위해서는 현재가치와 그에 적용되는 이자율이 있어야 합니다.

금리나 할인율을 시간가치라고 하는데, 이는 각자가 결정하는 것이 아니라 거대한 금융시장에서 다양한 자산에 대한 수요와 공급이 일치하는 과정에 의해 시장에서 역동적으로 돌아가는 경제 과정에서 주어지는 것입니다. 예를 들어 채권시장에서 채권의 가치를 '3년 만기 국고채에 적용되는 금리는 2%'라고 정의하는 것이 아니라 '3년 만기 국고채에 적용되는 금리는 어제 기준 2%'라고 정의하는 것입니다

1년 후에 만 원을 주는 채권이 있는데 무이자 채권이었어요. 이 채권은 기획재정부에서 발행하는 우리나라 통화 투자자를 위한 무위험 채권이에요. 이 채권의 가격은 얼마인가요? 사람들은 이 채권을 얼마에 사는가요? 얼마에 파는가요?

경제시장은 수익이 쉽게 돌아오는 자신의 시장에서는 성립할 수 없습니다. 시장 참여자들 중에는 위험이 싫어서 현금을 가지고 있는 사람도 있고, 시장 참여자들 중에는 1년 후에 주식이 일정 수준으로 상승하기를 바라는 마음으로 주식을 매수하는 사람도 있을 것입니다. 자본시장이 아닌 현물시장에 직접 참여하여 이익을 기대하며 기업 활동에 참여하는 사람도 있을 것이고, 토지와 자본 등 비용의 일정한 수익을 기대하며 농업에 뛰어드는 사람도 있을 것입니다. 이 모든 경제 참여자들의 1년 동안의 기대 성과가 조화를 이루어 1년 후에 만 원을 주는 채권의 가격이 결정될 것입니다. 벼를 심는다고 해도 소득은 1년에 4%에 불과하고, 주식 투자에 따른 위험을 고려한다면 위험 없이 수익률이 확실한 채권의 적정 가격은 얼마일까요? 채권시장 참여자들은 다양한 자본시장과 경제 상황을 바탕으로 채권 가격 형성 과정에 참여하게 될 것입니다. 8,000원이라고 말하는 사람도 있을 것이고 9,990이라고 말하는 사람도 있을 것입니다. 싸다고 생각하는 사람은 사고 비싸다고 생각하는 사람은 사지 않습니다. 이러한 과정이 이루어지는 한 균형 잡힌 가격으로 형성된 채권의 가격과 미래에 받을 만 원의 비율, 이 경제권 내에서 연간 시간의 가치로 볼 수 있습니다.

 

이러한 시간값은 다양한 만기에 대해 별도로 존재합니다. 발행자가 2년 만기의 1년 만기 채권을 발행할 경우, 이 채권들로부터 해당 만기의 새로운 시간값(이자율)을 도출할 수 있습니다(Bootstrapping process). 또한, 이러한 만기가 없는 경우에는 이전 만기와 이후 만기를 기준으로 내재되는데, 이를 보간(interpolation)이라고 합니다. 이를 기준으로 표가 만들어지면 발행자의 기본적인 구조가 만들어지게 됩니다.

기간 구조가 있다면 발행사의 채권 가격과 적용 금리는 이 기간 구조를 따르며, 시장에 없던 발행사의 새로운 채권이 나타나면 채권의 현금 흐름이 만기 금리의 적용을 받게 됩니다. 즉, 시장에서 1년 만기와 3년 만기 채권이 형성되고 이를 기초로 핵심 구조가 형성된다면 2년 만기 채권의 적절한 적용 금리를 유추할 수 있습니다.

 

무위험 기간구조가 발행자의 파산가능성을 반영한다면 이자율은 더 올라갈 것입니다. 국고채가 부여하는 연 이자율이 1.5%라면, 부도 확률 3%, 회수율 70%인 회사채의 적정 이자율은 얼마일까요? 이러한 위험 프리미엄이 더해진 이자율이 일반 신용채권의 이자율이 됩니다. CDS 시장이 발달한 해외상품의 경우 신용위험만을 분리하는 파생상품시장이 존재하고, 여기서 본 스프레드를 바탕으로 회사채는 무위험(미국 국고채, 보물) 대비 가산금리로 거래됩니다. 물론 국내 무위험채권도 해외시장에서는 위험채권으로 분류됩니다.

 

전통적인 채권 가격 결정 이론에서는 위와 같은 시간 가치와 위험 프리미엄 이외의 유동성 프리미엄을 주요 요인으로 고려합니다. 1년에 1년을 투자하는 투자자는 2년을 투자하는 투자자에 비해 위험 부담이 적어야 하므로 2년 금리는 1년을 투자하고 추가로 1년을 투자하는 투자자에 비해 높아야 한다는 이론입니다. 많은 실무 논문들이 이를 뒷받침하고 있습니다. 최근에는 지속적인 양적 완화로 유동성 프리미엄이 크게 사라졌다는 관측도 나오고 있습니다.